Os fundos de investimentos imobiliários (FII) passaram de heróis a vilões do mercado em 2018. Até o final de abril, o Ifix, índice que representa a carteira dos principais fundos imobiliários negociados em bolsa, subia 5,0% no ano e trazia ânimo para o mercado de fundos imobiliários e a manutenção do seu desenvolvimento e crescimento.

Contudo, nos meses de maio e junho de 2018, o Ifix caiu 9,1%, revertendo a tendência de alta e fechando o ano com uma queda de 4,5%, até o mês de junho de 2018.

Para compreender esse movimento e saber o que fazer diante deste desafio, o investidor precisa entender como se dá a precificação deste tipo de produto.

Os FIIs são precificados principalmente em cima de duas variáveis: a primeira, que chamarei de "variável imobiliária", refere-se ao fluxo de aluguéis pagos pelo imóvel ao longo do tempo. Este fluxo de aluguéis vai variar seguindo uma dinâmica de oferta e demanda cíclica relativa ao mercado imobiliário.

Enquanto a oferta é afetada por ciclos de construção de novos imóveis e suas disponibilidades, a demanda é afetada principalmente por fatores econômicos. A taxa de desemprego e o baixo crescimento das empresas, por exemplo, afeta diretamente a taxa de ocupação dos imóveis corporativos.

Quanto mais pessoas estiverem no mercado de trabalho e quanto maior for o crescimento das empresas, maior deverá ser a taxa de ocupação de escritórios comerciais e consequentemente mais poder de barganha os proprietários têm sobre os inquilinos na hora de negociar o aluguel.

Em um outro exemplo, o aumento do volume de vendas do varejo se reflete em: (i) mais vendas de lojistas, que garante aos proprietários de shopping center um incremento de receita, além do aluguel mínimo, por meio do seu aluguel variável; (ii) aumento de demanda por espaços para armazenar os produtos, o que também garante aos proprietários de galpões logísticos valores de locação maiores.

A segunda variável, que chamarei de "variável juros", refere-se a taxa em que este fluxo de aluguéis é trazido a valor presente. O valor da cota de um fundo imobiliário nada mais é do que um fluxo perpétuo de aluguéis trazidos a valor presente por uma determinada taxa. Esta taxa é formada por uma taxa real livre de risco, comumente simplificada como o "yield" do Tesouro IPCA + (NTN-B), somada a um prêmio de risco, que reflete o quanto de prêmio os investidores pedem a mais para correr o risco do mercado imobiliário vis-à-vis um mercado livre de risco.

Dito isto, podemos dizer que o herói do primeiro momento do mercado de FIIs em 2018, de janeiro a abril, foi a variável imobiliária. As taxas de vacância de imóveis corporativos em São Paulo já vêm demonstrando sinais de redução desde 2015 e a falta de um novo estoque significativo nos leva a crer que poderão faltar bons imóveis em boas localizações em algum momento próximo, o que garantiria aos proprietários revisões dos aluguéis com ganhos acima da inflação.

Segundo dados da consultoria CBRE, a taxa de vacância de imóveis corporativos de São Paulo, que chegou a 25% em 2015, já caiu para 16,8% no primeiro trimestre de 2018. Isto significa que a relação de oferta e demanda começa cada vez mais a desequilibrar para o lado do proprietário. O consumo também esboçou uma recuperação, sendo que a liberação dos recursos do FGTS inativo, que ocorreu em 2017, causou um impacto significativo nas vendas no varejo, demonstrando que ainda existe uma demanda reprimida no consumo que deverá acelerar, conforme a economia voltar a crescer.

Os ativos logísticos também têm ganhado destaque devido tanto ao fator consumo quanto ao crescimento da participação do e-commerce nas vendas do varejo. Isso porque os prazos de entrega são considerados cada vez mais vantagens competitivas para empresas de comércio on-line, tornando o e-commerce complexo em termos de logística.

Com isso, espera-se que essas empresas precisem de mais espaços para armazenagem de produtos, proporcionando assim poder de barganha para os proprietários de imóveis logísticos.

Em geral, os fundamentos do mercado imobiliário vinham fazendo jus à boa performance dos FIIs. Vale lembrar que investimentos imobiliários, de uma maneira geral, são por sua natureza de longo prazo, de forma que se leva algum tempo para que haja uma mudança estrutural significativa na variável imobiliária.

Portanto, nossa conclusão é que a variável juros foi a grande vilã para os fundos imobiliários em 2018, fazendo com que o Ifix caísse de forma significativa em maio e junho. A perspectiva de aumento da taxa de juros americana, combinada as incertezas relacionadas ao déficit fiscal brasileiro, e ainda somadas ao risco eleitoral e a greve dos caminhoneiros, geraram um stress no mercado, de forma que, para lidar com essa situação, foi preciso precificar um aumento de juros futuros para o Brasil.

Com isso, a variável imobiliária passou a ser descontada por uma taxa maior (graças a piora na variável juros) e, portanto, as cotas dos fundos passaram a valer menos.

O investidor tem hoje que lidar com a seguinte situação: uma variável imobiliária demonstrando sinais de recuperação, e uma variável juros volátil, reativa a quaisquer notícias e incertezas do mercado.

O que fazer neste tipo situação? Aproveitar as oportunidades que surgirem no mercado de fundos imobiliários. Sabendo que a variável juros é especulativa e tem alta volatilidade, os investidores que aproveitarem este momento de incerteza para fazerem bons investimentos deverão ser beneficiados.

Segundo Warren Buffett, o mercado de renda variável é um mecanismo de transferência de recursos para dos impacientes para os pacientes. Os investidores que souberem ser pacientes e tiverem astúcia para investir em momentos de incerteza deverão ser premiados pelo mercado no longo prazo.