As novas regras de investimentos para os fundos de pensão foram bem recebidas pelo mercado, especialmente os tópicos que visam melhorar a governança e os controles internos das entidades. Mas os pontos relativos aos imóveis trazem novidades que aumentaram as preocupações de fundações com relação aos custos e rentabilidade dos ativos.

O Conselho Monetário Nacional (CMN) editou na semana passada a resolução 4.661, que substituiu a 3.792. As mudanças haviam sido antecipadas pelo Valor. Com a nova regra, o limite máximo de alocação dos recursos das fundações em imóveis passará dos 8% atuais para 20%. Mas os fundos de pensão não poderão aplicar diretamente nos empreendimentos, somente por meio de veículos como fundos de investimentos imobiliários, Letras de Crédito Imobiliário (LCI) ou Certificados de Recebíveis Imobiliários (CRI). E terão 12 anos para se desfazerem do estoque, podendo migrar os ativos para fundos imobiliário exclusivos.

O diretor-superintendente da Superintendência Nacional de Previdência Complementar (Previc), Fábio Coelho, diz que a mudança está em linha com a natureza do passivo das fundações, especialmente os planos de benefício definido. "Muitas delas já têm interesse de fazer isso", diz.

A alocação no setor somava R$ 31,7 bilhões em dezembro, segundo a Abrapp, associação que representa os fundos de pensão. A participação direta em imóveis é praticamente dominante. Cerca de R$ 10 bilhões são da Previ, fundo de pensão dos funcionários do Banco do Brasil. Para o diretor de investimentos da fundação, Marcus Moreira, a principal preocupação é o prazo de 12 anos estabelecido pela nova resolução para que as fundações se desfaçam da carteira atual de imóveis físicos.

"Não é adequado a Previ colocar R$ 10 bilhões à venda no mercado de uma só vez. Isso pode representar uma dificuldade de precificar e ir contra a rentabilidade do plano", afirma. A Previ não tinha planos de reduzir sua exposição em imóveis físicos - sua estratégia era de reciclagem da carteira, com a troca de empreendimentos antigos por mais novos.

"Gostaríamos que o desinvestimento fosse ao tempo de cada instituição, de cada entidade, e que fosse proporcional a seu tamanho e conforme a estratégia de cada um. Sem o prazo definido, isso ocorreria de forma natural", afirma. Segundo Moreira, o trabalho para adequação às regras é de médio prazo, mas a nova política de investimentos da Previ já terá um direcionamento.

"Foi a primeira vez o regulador pensou na liquidez, mas fechou a porta para um mercado de ativos financeiros como qualquer outro e que tem seus momentos positivos e negativos", diz o diretor de investimentos da Abrapp, Guilherme Leão. Mas, num primeiro momento, implicará em maiores custos, afirma. Para ele, o prazo estabelecido pode ocasionar uma perda de valor dos ativos.

A maioria das fundações tem dois ou três imóveis em carteira e o fundo exclusivo ficaria "excessivamente caro". "Concordo que seria melhor vender, mas ao estabelecer o limite de data o mercado sabe que não precisa comprar agora porque a fundação terá que vender lá na frente", diz Leão.

O prazo estabelecido pode ter algum impacto na negociação dos imóveis, mas o diretor de investimento da Petros, Daniel Lima, acredita que o período é "dilatado". As mudanças estão em linha com a estratégia adotada pela fundação, que tem uma carteira de imóveis em torno de R$ 4 bilhões. Para Lima, os custos com o fundo imobiliário podem ser amortizados com uma gestão melhor. "Se tiver um bom projeto que rentabilize o ativo, não tem problema seguir com a estratégia e ela será vencedora no longo prazo", afirma.

O diretor da Petros sugere que o regulador converse com as receitas estaduais sobre as questões tributárias implicadas na transferência dos imóveis para o fundo de investimento. "Se há o aporte do imóvel em um fundo exclusivo, o nosso entendimento é que não há o fator gerador porque não houve transferência de titularidade. Significa que é discutível se deveria haver incidência de tributação", afirma.

No mercado, gestores esperam uma injeção de liquidez nos fundos imobiliários. "Se hoje um fundo de pensão quer vender uma participação em um shopping, por exemplo, ele tem que vender tudo. Num fundo imobiliário, pode realizar apenas parte do lucro", diz Caio Castro, sócio da gestora RBR, especializada em ativos imobiliários.

Caio Conca, da Capitânia, vê uma possibilidade de melhora na governança com as mudanças. "Vai ter um custo adicional, mas provavelmente o número de malfeitos vai diminuir", diz. Os fundos imobiliários representam uma oportunidade para o setor, com aumento da diversidade dos ativos, defende Carlos Simonetti, da mesma gestora. "Os fundos têm tudo para bater metas no médio e longo prazos", afirma o especialista.

Coelho, da Previc, lembra que a regra traz limites flexíveis e a decisão sobre um determinado ativo deve ser feito dentro de cada fundo de pensão, por meio da política de investimentos. "Cada fundação é que pode mensurar se tem apetite ou não", diz, acrescentando que é necessário considerar, por exemplo, a natureza do passivo e a maturidade de cada plano. Com a nova norma de investimentos, questões como monitoramento de riscos, governança e controles internos ganharam destaque. Ele ressalta que as mudanças devem ser feitas em conjunto e que de maneira isolada não teriam o impacto esperado. "É uma política de recuperação, de transparência e de aperfeiçoamento", afirma. O próximo passo é a alteração do decreto 4.942, que regula o processo sancionador e punitivo do setor.